电力短缺主导供应格局；铝价补涨潜力显现，大摩维持乐观展望。

全球铝市场正面临前所未有的供应侧压力，主要源于电力资源的系统性紧缺。这种局面已导致远期价格曲线呈现明显的现货升水特征，多地实物溢价持续攀升，同时伦敦金属交易所库存自去年末起连续回落。这些迹象共同表明，铝供应端的结构性变化正在深化。

需求层面则获得多重积极因素支撑。其中，铜铝之间的替代效应尤为显著，制造业向高端转型也提供持续动力。目前铜铝比价仍处于历史相对高位，这为铝价提供了较为明显的追赶空间。机构分析认为，这种比价失衡有望在未来逐步修正，从而推动铝价出现显著改善。

作为全球铝生产的核心地区，中国已基本实现去产能目标，其产量接近自我设定的上限区间。这标志着过去多年的快速扩张阶段正式转向稳定期。产能触顶后，贸易流向发生调整，进口量有所增加而出口明显减少，导致净出口规模大幅收缩。这种变化进一步强化了全球供需的紧平衡状态。

国内铝产业正加速向高质量方向转型。领先企业积极推进高电流强度电解槽等先进技术替换老旧设备，虽然新增产能规模有限，但有助于优化整体结构。这种内部升级有助于维持生产效率，同时对全球净供给的增量贡献保持克制。

印尼作为新兴供应来源，正成为全球铝增量的关键点。大量中资项目推动当地产能快速建设，预计未来产量将实现较大幅度增长，并占据全球冶炼增量的主要份额。然而，当地电力基础设施相对滞后，成为制约进一步扩张的重要因素。水电开发进度缓慢，多数项目依赖燃煤自备电站，这不仅延长了投产周期，还带来碳排放方面的潜在挑战。若相关国际机制加强调控，出口竞争力可能面临一定压力。

此外，部分岛屿项目存在电力设备交付延误的风险。若镍市场盈利环境发生转变，电力资源有可能部分转向铝生产，这或将带来超出预期的产量贡献。整体来看，印尼的崛起虽带来亮点，但电力瓶颈决定了其增长的天花板高度。

在美国，铝冶炼行业正经历与新兴科技需求的激烈电力竞争。工业用电成本持续上升，导致部分传统产能陆续退出市场。与此同时，数据中心等高科技项目以更高价格锁定电力资源，使得冶炼厂在竞争中处于明显劣势。多家企业选择将闲置厂区转向数据中心用途，这进一步压缩了本土冶炼能力。

进口政策调整也加剧了市场缺口。关税措施实施后，原铝进口量显著下降，而废铝补充难以完全弥补缺口，导致库存以较快速度消耗。中西部地区铝溢价已超出理论水平，并高于欧洲同类指标，这反映出买家需求回暖迹象。若需吸引更多外部供应，溢价仍有上行可能。

欧洲市场同样面临多重供应挑战。俄罗斯铝进口禁令正式生效后，过渡配额结束造成明显缺口。同时，非洲某大型冶炼厂确认关闭，其对欧洲的出口贡献一度占据相当比例。这些因素叠加，推动欧洲溢价屡创新高，市场紧张情绪持续升温。